轉載【28Hse.com】早前瑞銀公布了2017年樓市泡沫報告，一如以往，香港位列「有泡沫危機」的分類。香港媒體自然依書直說，報導這宗充滿「sound bite」的消息，當然部份財演/樓演就如宗教狂熱份子更熱切高呼「地震啦！」報告幾乎成為審判日即將來臨的佐證。

翻查瑞銀的資料筆者只能找到報告於2015及 2016有關數據發表，細看以後，可歸納兩點：
第一是香港泡沫程度的排名，是連續兩年下跌，原因倒不是泡沫程度改善；而是因為報告每年比較的城市數目都在增加，而新增城市似乎多以「有樓市泡沫」的為主。而第二是部分城市泡沫程度惡化趨勢甚於香港。此等因素將香港的泡沫排名擠跌致第七名。

泡沫的底縕 ?

而所謂「泡沫指數」，報告提及主要歸根於考兩個數字，分別是「樓價與入息比率」(Price to Income Ratio)及「租金與樓價比率」(Rent to Price Ratio)。前者自然是樓價拋離入息中位數越高，泡沫程度越大，但此處牽涉一個問題：如香港般近一半家庭居於資助房屋，而此類家庭入息中位數都是較低，因此單純計算私樓樓價及所有家庭的入息，會將香港樓價難負擔的問題誇大。

簡單來說，一個只在25,000元平均數收入的家庭，根本沒法去購置私樓，硬要將他們算進去，只是緣木求魚。

而瑞銀對後者的演繹為：租務回報率越低，泡沫程度越大；一般來說，租金回報低，對用家來說即租樓較化算；不過，近年按揭利率比租金回報率更低，低息環境下，租樓較供樓更不化算。

另一角度看投資行為，租金回報低仍入市，即買樓不在意租金回報，而是著眼於資本升值；再延伸下去，瑞銀的講法是，當息口上升而租值跟不上時，資本增值的期望將會落空，這是大學一年級 personal finance的觀念，當然是沒有錯、但放於今天的場境，顯而易見是「未對」。

簡單說明，法蘭克福的租金回報在名單的中下游，但其樓價升幅排笫六，是歐洲第三大升幅城市！香港無租管，德國的租管卻是全面向租客傾斜，加租更是相當麻煩和困難的事，兩地條件殊異，而租金回報低各有因由、但樓價升的現象卻一致，反映這根本不是投資學講的低租金反映著泡沫程度。

說到底，報告所講的泡沫是「樓價是否過高」。投資理論中，資產有所謂均衡價值(equilibrium price)；問題是，現實中均衡價值是否真的存在？除了樓價高低，在評估泡沫時，是否同樣要考慮投機者參與的市場行為？筆者覺得投機炒作更能反映泡沫的程度，情况就如 1997香港的樓市。

遺憾的是，報告只說香港有强大的投資需求，卻沒有细說理據，更沒法比較各地的投資/投機程度。至於以「投資是否活躍」作為標準，本地樓市「泡沫」究竟是否嚴重，下周再談。

作者 : 王建成

28Hse.com

2017年10月26日

https://www.28hse.com/news/20171026/37331/